четвртак, 31. јануар 2013.

Zašto nema IPO-a?

Na portalu Frontal i u EuroBlicu je objavljena moja kolumna.
Okretanje preduzeća ka tržištu kapitala je traženje alternative bankama pri prikupljanju novca.
Zašto se većina preduzeća iz regije (još) ne odlučuje na izlistavanje akcija na berzi?
Pri odgovoru na ovo pitanje treba imati u vidu da se velikom broju preduzeća finansiranje rasta i razvoja pomoću kredita kratkoročno još najviše isplati. Naime, jedan od nedostataka inicijalne ponude akcija (engl. initial public offering – IPO) je pojava novih troškova. Prvo, postoje nefinansijski troškovi, kao što su vrijeme i pažnja članova uprave jer ih taj posao može zaokupljati mjesecima. Na razvijenim tržištima prosječno vrijeme ovog procesa je devet mjeseci. Zatim se plaćaju se naknade koje će posrednici i agenti naplatiti za svoje usluge. Preduzeće listirano na berzi plaća naknade za listiranje berzi, Centralnom registru, revizorima… ima troškove organizovanja i održavanja skupštine, unapređenja korporativnog upravljanja itd. 
Bez sumnje, IPO svim, pa i našim preduzećima, povećava transparentnost poslovanja i odlučivanja što strateškim ulagačima omogućava da neposredno odlučuju o politici preduzeća. Proces izlaska na berzu prati pažnja medija što olakšava promovisanje preduzeća i bolju komunikaciju sa javnošću. Naime, mediji mnogo pažnje posvećuju akcionarskim društvima jer je interes za poslovanje akcionarskih društava veći u odnosu na privatna preduzeća. Uz to, kada su akcije nekog preduzeća već uvrštene na berzu, postoji način više za pribavljanje novca - sekundarnom javnom ponudom (SPO).
U slučaju krize, u boljoj poziciji je preduzeće koje je novac pribavilo emisijom akcija od onog koje je do novca došlo kreditnim zaduženjem. Naime, novac prikupljen emisijom akcija nema rok dospjeća i kamatnu stopu jer oni koji kupuju akcije u javnoj ponudi očekuju prinos po osnovu dividende ili očekuju kapitalnu dobit kroz rast cijena akcija.
Ipak, kada nastupi kriza status na berzi može biti dvosjekli mač. Zamislite vlasnika koji je stvorio preduzeće i nakon nekog vremena odlučio da ga listira na berzi. Vjerovatno je bio u prilici da sa partnerima, dobavljačima, radnicima, rođacima i prijateljima, razgovara o mogućnosti da i oni kupe jedan dio akcija. Ako nastupi kriza nakon uspješnog IPO-a, pa akcije uprkos dobrom poslovanju preduzeća izgube na vrijednosti, vlasnik-osnivač može da se nađe u neugodnoj poziciji jer treba novim suvlasnicima da objasni razloge njihovih gubitaka.  
Istorija IPO-a kod nas je još u povojima. Na Banjalučkoj berzi je zabilježena tek jedna inicijalna javna ponuda akcija. Krajem 2008. “Fratello Trade” je postalo prvo preduzeće koje je svojom voljom izašlo na berzu. Od tada je nekoliko preduzeća pokazalo početni interes za listiranje, ali se dalje od tih planova nije otišlo. Nisu se pojavili potencijalni emitenti niti kupci akcija.
Za izostanke IPO-a možemo "okriviti" sva tržišta kapitala u regiji koja se i dalje razvijaju. Htjeli mi to priznati ili ne, još nismo prerasli fazu “tržišta u razvoju”. Zbog navedenih troškova jednom broju preduzeća cijena postojanja na berzi je previsoka pa je i razumljiv potez da napuste berzu i izaberu kreditno zaduživanje kao izvor finansiranja. Takva preduzeća o berzi neće razmišljati ni kada se, jednog dana, stvore veća likvidnost i potražnja za akcijama.
Relativno zatišje na berzama u svijetu je, naravno, posljedica globalne krize koja ostavlja traga i na regiju. Uz sve efekte krize treba znati i da tržišta kapitala nisu uvijek jednako efikasna i da berzama često upravljaju godišnji ciklusi, a ne fundamentalne vrijednosti. Poznato je da tržišta kapitala često bivaju vođena iracionalnim raspoloženjem ulagača koje se može temeljiti i na mentalitetu krda. Uz sve pobrojane razloge ne treba zaboraviti i činjenicu da je dokazano da na uspavanim tržištima malo kompanija izlazi na berzu, dok su na rastućim tržištima učestalije javne ponude.
Vlasnicima preduzeća gubljenje apsolutne kontrole može da predstavlja značajan problem. Takvi vlasnici, kao alternativu kreditu, treba da razmotre mogućnost emitovanja korporativnih obveznica.

понедељак, 21. јануар 2013.

Deseta emisija trezorskih zapisa na Banjalučkoj berzi

Ministarstvo finansija RS je na aukciji na Banjalučkoj berzi uspješno prodalo cjelokupnu desetu emisiju trezorskih zapisa RS u vrijednosti od 24,08 miliona KM. Na aukciji je prodato 2.500 zapisa, po jedinstvenoj ravnotežnoj cijeni od 9.632 KM po zapisu. Kamatna stopa koju nosi ova postignuta diskontna cijena je 3,8311 odsto. Ukupan iznos pristiglih ponuda iznosio je gotovo 37 miliona KM, ali nisu prihvaćene više kamate. Planirani rok dospjeća ovih hartija je godinu dana. 

Trezorski zapisi nisu više novi instrument na finansijskom tržištu BiH. Naime već treću godinu Republika Srpska koristi mogućnost da prikupi novac za privremeno finansiranje budžetskog deficita proizašlog iz gotovinskog toka. Na razvijenim tržištima trezorskim zapisima se može trgovati prije dospjeća jer postoji razvijeno sekundarno tržište trezorskih zapisa. Takve okolnosti omogućavaju bankama da dio svojih novčanih sredstava plasiraju u trezorske zapise koje država može koristiti u potrebe "popunjavanja" budžetskih rupa odnosno "peglanja" kratkoročne likvidnosti. Na taj način banke mogu da zarade više u odnosu na kamatu na računima rezervisanih sredstava kod Centralne banke. Dakle, treba očekivati da interes za trezorskim zapisima još raste. Naime banke imaju značajna slobodna sredstava na računima kod CBBH a njihova prirodna oprjentacija je ka manje rizičnim investicijama uz prihvatljiv prinos. Konkretno, banke u RS višak likvidnih sredstava drže na računima kod Centralne banke BiH, pri čemu ostvaruju minimalne kamatne prinose od oko 0,25 odsto. Iz istog razloga osiguravajuća društva najveći dio sredstava drže u vidu oročenih depozita kod komercijalnih banaka. 
Treba imati u vidu da izdavanje trezorskih zapisa nije klasično dugoročno zaduživanje jer se novac pribavlja u momentu kada jedna serija već emitovanih zapisa dospjeva. Upravo zbog toga što se izdaju na kratak rok i za njih garantuje država, trezorski zapisi smatraju se vrlo sigurnim instrumentom za ulaganje te je prinos na njih praktično bez rizika, što za rezultat ima sigurne, ali ne mnogo visoke stope prinosa. Jedan dio ovih sredstava jednostavno može da se preusmjeri u trezorske zapise. Osim navedenih, dodatni razlozi za potrvrdu tvrdnje da su trezorski zapisi sigurna investicija predstavlja i činjenica da su do sada sve obaveze po osnovu trezorskih zapisa na vrijeme izmirene i da trezorski zapisi imaju utvrđenu valutnu klauzulu vezanja KM za evro.
Za Vladu RS, u poređenju sa drugim načinima pribavljanja novca, izdavanje trezorskih zapisa ne predstavlja značajan trošak. Međutim, treba voditi računa da se ne smije doći u situaciju da se svake godine izdaje sve više zapisa kako bi se “pokrila” prethodna emisija i tako pokrio budžetki deficit kao što je slučaj u Srbiji. S tim u vezi, pohvalno je što je budžetom definisano da RS izdavanjem trezorskih zapisa planira da prikupi 66,992 miliona KM ove godine. Međutim, svakako da treba nastojati da se neki skuplji izvori finansiranja zamijene izdavanjem trezorskih zapisa. Šteta bi bila da vlast potencijal zapisa koristi samo za "popunjavanje rupa" u budžetu odnosno za prevazilaženje neusklađenih priliva u budžetu. Na primjer, već nekoliko puta se spominjalo da bi se ovako prikupljen novac mogao iskoristiti za subveniconisanje poljoprivrednih proizvođača. Na taj način bi se jedan dio obezbjeđenog novca vratio u budžet i po osnovu plaćanja PDV-a i drugih poreza. Na kraju, ponoviću da su trezorski zapisi kratkoročne hartije od vrijednosti. Stoga, Vlada RS treba razmotriti i mogućnost da se zapisi izdaju na kraće periode, što bi trebalo da utiče na na povećanje tražnje, pad kamatnih stopa na trezorske zapise i lakše projektovanje priliva.

Emisija Mjesec Ostvareni iznos (u mil. KM) Ostvarena kamata Rok dospjeća (u mjesecima)
1.emisija maj, 2011. 35.558.640 2,48% šest
2.emisija jun, 2011. 27.638.686 3,2 % devet
3.emisija novembar, 2011. 15.283.950 4,1% osam
4.emisija decembar, 2011. 9.835.080 3,36% šest
5.emisija mart, 2012. 26.699.959 3,51% šest
6.emisija jun, 2012. 0 0 neuspjela
7.emisija jul, 2012. 24.605.000 3,20% šest
8.emisija avgust, 2012. 17.062.500 3,44% devet
9.emisija oktobar, 2012. 26.622.000 2,85% šest
10. emisija januar, 2013. 24.080.000 3,83% dvanaest
Redovan promet trezoprskim zapisima tokom 2012. godine iznosio je 17.315.384 KM.

четвртак, 10. јануар 2013.

Razvoj berze

Promet na Banjalučkoj berzi prošle godine iznosio je 252,5 miliona maraka. Najveći dio, 112,3 miliona KM ili 45,48 odsto, odnosi se na tržište trezorskih zapisa. Promet obveznicama iznosio je 83,86 miliona maraka ili 33,21 odsto ukupnog prometa, a 56,33 miliona KM ili 22,31 odsto ukupnog prometa odnosi se na promet akcijama. 
Po ovim podacima, može se reći da su uočljivi trendovi koji ukazuju na dalji razvoj tržišta kapitala.
Najinteresantnije je smanjenje interesa za ulaganje u akcije. Posebno treba naglasiti, a što je logično, manje zanimanje za ulaganje u preduzeća u kojima jedan ili manji broj vlasnika poseduje većinski paket akcija. Mali akcionari u preduzećima sa ovakvom vlasničkom strukturom (s pravom) strahuju da će jednog dana, i to u skladu sa Zakonom o privrednim društvima, biti istisnuti po „tržišnoj“ - nefer cijeni. 
Praksa je pokazala da „tržišnu“ cijenu može da odredi dominantni vlasnik kroz prethodne berzanske transakcije. U protekle dve godine iz 20-ak preduzeća istisnuti su mali akcionari odlukom većinskih vlasnika, koji su to uradili zahvaljujući sticanju 90 odsto akcija. Drugi način objedinjavanja vlasništva i napuštanja berze je da se broj akcionara smanji na manje od sto. Nakon ovih poteza većinski vlasnik može da promijeni pravnu formu preduzeća u zatvoreno akcionarsko ili društvo sa ograničenom odgovornošću i da “skine” preduzeće sa berze. 
Velikom broju preduzeća status otvorenog akcionarskog društva predstavlja samo značajne troškove zbog obavezne revizije, naknada berzi, Centralnom registru, organizovanja skupštine... jer akcionari nemaju koristi od njih, niti preduzeća od akcionara. Prema tome, delistiranje ima smisla. Pogotovo ako se ima u vidu da su na svim berzama u regiji preduzeća listirana silom zakona, odnosno kroz privatizaciju. Zato treba očekivati da će se broj listiranih preduzeća smanjiti, što pod uticajem zakonske regulative, što zbog troškova. 
Za budućnost i razvoj tržišta kapitala najvažnije je da se istisnuti akcionari ne osećaju prevarenima jer je povjerenje, uz dobre zakone i edukovane učesnike, jedan od stubova tržišta kapitala. Dugoročno, edukovanje stanovništva imalo bi pozitivan uticaj na razvoj tržišta kapitala. 
Za razliku od zemalja u tranziciji, koje su navrat - nanos izvršile privatizaciju, razvijene zemlje godinama, osim zakonske zaštite, mnogo novca i pažnje odvajaju za obrazovanje svih učesnika na finansijskim tržištima. Obrazovaniji učesnici lakše prepoznaju (ne)prilike za ulaganje, što se pozitivno odražava i na povjerenje i na promete na berzi. 
S druge strane, privatna preduzeća (još) ne pokazuju interes da kroz inicijalne javne ponude izađu na berzu i tako dođu do novca. Ali to ne treba da predstavlja iznenađenje. Praksa i iskustva na razvijenim tržištima kapitala pokazuju da manji broj preduzeća ne znači nužno i manje razvijeno tržište kapitala. 
Važnije je da preduzeća koja su uvrštena na berzu poštuju standarde korporativnog upravljanja i da koriste mogućnosti emisije akcija i obveznica za finansiranje svog razvoja. Poredeći promete, tržišne kapitalizacije i bruto društveni proizvod regionalnih i razvijenih berzi, uočava se da na regionalnim berzama ima i previše uvrštenih preduzeća (te je odnos tržišne kapitalizacije i BDP-a na regionalnim berzama relativno visok), ali nema dovoljno interesa za kupovinu tih akcija (odnos prometa i BDP-a nizak). 
Dakle, delistiranje velikog broja i pojava sve više obveznica i trezorskih zapisa na berzi je sasvim logičan i očekivan put razvoja tržišta kapitala. U prilog toj tvrdnji ide i činjenica da je prag za odnos kratkoročnog duga po osnovu emitovanih trezorskih zapisa u 2013. povećan sa pet na osam odsto redovnih prihoda ostvarenih u prethodnoj godini. Osim toga, očekuje se još emisija obveznica za izmirenje ratne štete i stare devizne štednje. 
Uz najavljeno uvezivanje regionalnih berzi, u ovome leži budućnost razvoja tržišta kapitala.